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2020年主要央行議息已經(jīng)收官。今年以來全球主要央行的貨幣寬松規(guī)模史無前例。以美聯(lián)儲為代表的各大央行年內(nèi)最后一次議息會議更是透露出主要央行的貨幣政策寬松主基調將貫穿明年，并將持續(xù)相當一段時間。未來主要央行貨幣政策正常化的來臨尚需時日。

主要央行“放水”漫灌

2020年主要央行的貨幣政策寬松力度史無前例，主要是因為突如其來的新冠肺炎疫情使世界經(jīng)濟陷入深度衰退，且年內(nèi)無法走出衰退的沼澤。

由于疫情沖擊，全球經(jīng)濟活動被迫中斷，恐慌情緒引發(fā)市場大規(guī)模拋售，國際金融市場劇烈震蕩。3月，美國股市四次觸發(fā)熔斷，史上未有，多國股市也紛紛觸發(fā)熔斷;4月，原油市場上，美國輕質原油期貨價格一度跌至-37.63美元/桶，首次出現(xiàn)負值收盤。

以美聯(lián)儲為代表的各國央行實施了前所未有的超寬松貨幣政策，為市場注入流動性，平抑流動性困局，為家庭和企業(yè)提供信貸支持，避免了全球金融市場產(chǎn)生強烈波動進而引發(fā)更大范圍的經(jīng)濟動蕩甚至危機，也避免了滑入新一輪金融危機。

3月3日和15日，美聯(lián)儲兩次緊急降息共150個基點，將聯(lián)邦基金目標利率下調至0至0.25%，降息速度和幅度均超過市場預期與2008年金融危機時期水平。隨后美聯(lián)儲宣布從3月26日起開啟無上限的量化寬松政策，同時重啟次貸危機時的貨幣工具，向市場釋放大量流動性。此外，美聯(lián)儲還通過貼現(xiàn)窗口和定期貼現(xiàn)窗口等工具直接向銀行提供短期信貸，以維持銀行的流動性。

美聯(lián)儲、歐洲央行、日本央行、英國央行、加拿大央行和瑞士央行還聯(lián)合宣布采取協(xié)調行動，從3月23日起通過美元貨幣互換協(xié)議安排進一步為全球市場增加流動性。

8月，美聯(lián)儲宣布修改貨幣政策框架，將就業(yè)指標放在更重要的位置，此外，將通脹考核更改為“平均通脹目標2%”，允許“一段時間內(nèi)”物價漲幅超過2%，更加關注經(jīng)濟恢復的持續(xù)性和全面性，小幅提升對通脹的容忍度。

已經(jīng)實施了負利率的歐洲央行和日本央行在貨幣政策寬松上的選項相對有限，主要是擴大量化寬松規(guī)模。

3月份，歐洲央行推出了緊急抗疫購債計劃(PEPP)。6月份，歐洲央行將PEPP購買規(guī)模從6000億歐元擴大至1.35萬億歐元，延長購債期限至2021年6月底。面對歐元區(qū)經(jīng)濟二次探底的風險，12月10日，歐洲央行又將PEPP購買規(guī)模再增加5000億歐元至1.85萬億歐元，并至少延長9個月至2022年3月底。歐洲還展開定向長期再融資操作(TLTRO)，第三輪TLTRO優(yōu)惠利率將持續(xù)至2022年6月，此前為持續(xù)至2021年6月。

日本央行采用了調整前瞻指引、允許無限量購債的辦法。日本央行不斷擴大緊急抗疫注資計劃，規(guī)模從75萬億日元增加到110萬億日元;日本央行還上調交易所交易基金和日本房地產(chǎn)投資信托基金購買目標，將其年度購買目標分別提升至12萬億日元和1800億日元;日本央行還無上限地提供充足的日元和外匯資金。

據(jù)彭博經(jīng)濟研究的數(shù)據(jù)，美聯(lián)儲、日本央行、歐洲央行與英國央行僅今年在量化寬松政策上就投入了5.6萬億美元。據(jù)不完全統(tǒng)計，1至11月，全球央行降息次數(shù)超過200次，全球超60%的經(jīng)濟體利率不到1%，部分地區(qū)和國家進入負利率。

超寬松基調將延續(xù)

從美聯(lián)儲為代表的各大央行年末會議發(fā)布的聲明可以判斷，未來一段時期全球貨幣政策將維持超寬松基調。

未來貨幣政策主要呈現(xiàn)出以下特征：

一是主要央行寬松政策短期內(nèi)難以從超寬松轉向正常。過去十余年，潛在增長率處于長期下行趨勢。美聯(lián)儲主席鮑威爾在杰克遜霍爾年會上指出，美聯(lián)儲對于中性聯(lián)邦基金利率中樞的估計值已從2012年的4.25%降至2.5%。由于經(jīng)濟可持續(xù)增長動能不足，加上巨額財政赤字和債務水平，超寬松貨幣政策退出面臨困境，只能通過低利率、名義以及實際負利率不斷支持經(jīng)濟復蘇并抵消部分救助成本，貨幣政策正常化將是一個緩慢而漸進的過程。

12月美聯(lián)儲會議間，點陣圖顯示，聯(lián)邦基金利率將維持在當前水平直至2023年，與9月點陣圖一致。歐洲央行此次又延長PEPP購債至少至2022年3月底，多重信號都預示主要央行超寬松貨幣政策轉向尚需時日。

二是未來一段時期實際負利率成為常態(tài)。當前，美國、英國、加拿大等國利率已經(jīng)趨近于零，明年上調基本無望。英國央行在12月會議上已經(jīng)透露出，一旦英國出現(xiàn)“硬脫歐”，英國央行有可能實施負利率政策以應對經(jīng)濟遠景受損的風險。歐元區(qū)和日本央行政策利率，已經(jīng)達-0.5%和-0.1%的歷史最低水平，丹麥、瑞士、匈牙利等國基準利率為負。歐元區(qū)面臨經(jīng)濟二次探底風險，日本經(jīng)濟復蘇仍面臨嚴峻挑戰(zhàn)，利率上調無望。

三是未來貨幣政策調整可能更多轉向資產(chǎn)購買，量化寬松在一段時間內(nèi)將成為常態(tài)。

四是各國央行貨幣政策將呈現(xiàn)同向不同步。總體來說，在超寬松貨幣政策主基調下，由于各國經(jīng)濟抗風險能力不同，經(jīng)濟復蘇步調不易，因此各國的政策將主要依據(jù)自身情況進行調整，可能出現(xiàn)不同步情況。

短期內(nèi)需要注意的是，隨著市場流動性狀況趨于穩(wěn)定，部分緊急流動性支持工具或將退出，可能產(chǎn)生的溢出效應及引發(fā)的金融波動值得關注。

超寬松政策利弊兼存

短期來看，這輪寬松中以美聯(lián)儲為代表的主要發(fā)達經(jīng)濟體央行吸取上輪金融危機的經(jīng)驗教訓，進行全面流動性干預和灌注，避免了引爆新一輪金融危機，并促成了后續(xù)金融市場的反彈，作用非常明顯。同時，貨幣政策與其他宏觀政策配合，對經(jīng)濟也起到了托底救助的作用。對于應對疫情，紓解實體經(jīng)濟困境也非常有必要。

需要看到的是，超常規(guī)寬松的副作用也十分明顯。主要央行已經(jīng)極度透支了本已受限的政策空間。

據(jù)業(yè)界計算，自美聯(lián)儲2009年國際金融危機后首次加息(2015年12月)以來，G20新興市場經(jīng)濟體與發(fā)達經(jīng)濟體的加權政策利率最高分別僅上升0.73和0.92個百分點。但在2020年的全球降息潮后，截至10月底，其加權政策利率較之于五年前反而分別下降了0.14和1.87個百分點。且受到利率下限約束，發(fā)達經(jīng)濟體用非傳統(tǒng)貨幣政策急劇擴張資產(chǎn)負債表，2020年前10個月，美、歐、日三大央行的資產(chǎn)負債表規(guī)模之和就從14.7萬億美元驟增至21.8萬億美元。IMF總裁格奧爾基耶娃表示，“更多貨幣寬松已不太可能”。

分析人士認為，此次各主要經(jīng)濟體超寬松貨幣政策對經(jīng)濟的支持有限。這主要是由于此次危機并非源自金融系統(tǒng)本身，而主要是全球大范圍經(jīng)濟活動停滯，造成個人和企業(yè)流動性困局，進而引發(fā)金融市場震蕩，超寬松貨幣政策雖有助于對沖一定的經(jīng)濟下行壓力，但無法彌補整個經(jīng)濟體系的損失，難以支撐經(jīng)濟金融從根本上走向復蘇。長期無限量貨幣寬松提供的無限量流動性灌注，使金融市場持續(xù)處于低利率乃至負利率環(huán)境，鼓勵了金融市場的冒險行為，助長金融資產(chǎn)價格泡沫。

如何處理巨額債務將成為后疫情時代的重要任務。國際金融危機以來，美、歐、日等發(fā)達經(jīng)濟體實施的超寬松貨幣政策已經(jīng)使全球流動性長期泛濫，利率水平長期下行，全球陷入超低利率和負利率陷阱。有分析認為，各國為應對新冠肺炎疫情而進行大規(guī)模融資，將貨幣政策與財政政策深度捆綁，進一步使全球債務總規(guī)模創(chuàng)下紀錄新高。發(fā)達國家高赤字、高債務、低經(jīng)濟增長率的矛盾愈加突出，部分發(fā)達經(jīng)濟體深陷財政赤字貨幣化困局，將扭曲市場價格與資源配置，帶來長期負面影響。低利率、高赤字傾向還可能會助長通脹預期，中長期看，全球通脹前景將面臨很大不確定性。

關鍵詞： 主要央行 貨幣 寬松